گروه: دانش مالي و اقتصاد

نويسنده: سعيد اسلامي بيدگلي

www.eslamibidgoli.ir

توضيح: در بخش اول اين مقاله اشاره كردم كه در چند دهه گذشته سازمان‌ها با تغييرات ساختاري بسياري مواجه بوده‌اند. بازارهاي مالي نقش عظيمي در هدايت مسير اين تغييرات ايفا کرده‌اند. حجم عظيمي از تصاحب‌ها در دهه 60 ميلادي و سپس تجزيه شدن شركت‌هاي عظيم در دهه‌هاي 70 و 80، موج وحشتناک ورشکستگي‌ها در آغاز دهه 90 ميلادي، جنبش جديد ادغام وبسياري ديگر از مسايلي که در گذشته براي سازمان‌ها اتفاق افتاده است و اکنون نيز پيش روي سازمان‌ها قرار دارد؛ علاوه بر مسايل تکنولوژيک ريشه در مسايل مالي دارد. پس از ذكر لزوم نوآوري مالي تغييرات ساختاري شركت‌ها را مورد بررسي قرار دادم. در اين بخش نگاهي مختصر به ابزارهاي نوين مالي خواهم انداخت و لزوم ايجاد تفکري نو در سازمان‌هاي ايراني را يادآور خواهم شد.

در پايان مقاله نيز فايل pdf مقاله (كه در شماره 106 مجله روش به چاپ رسيده) در اختيار خوانندگان محترم قرار گرفته است .منابع و زيرنويس‌ها هم در پايان مقاله ذكر شده‌اند.

ابزارهاي مالي

پيش از آن‌که به بررسي سير تحولات ابزارهاي نوين مالي پرداخته شود، لازم است که ابزارهاي مختلف مالي و وجوه مختلف آن‌ها شناخته شود.

بازارهاي مالي وظيفه تخصيص بهينه منابع و امكانات مالي يك كشور را بر عهده دارند، از اين‌رو وضعيت بازار پول و سرمايه يكي از علائم نشان دهنده ميزان رشد اقتصادي در يك كشور محسوب مي‌شود.

تنوع ابزارهاي مالي از عوامل کليدي موفقيت و رشد بازارهاي مالي است. از اين رو در بازارهاي پيشرفته، مهندسان مالي دائما در تلاش هستند تا ابزارهاي مالي بيشتر ومتنوع‌تري را طراحي نموده و در اختيار سرمايه‌گذاران قرار دهند تا بدين وسيله بتوانند پاسخگوي نيازهاي طيف وسيع‌تري از سرمايه‌گذاران باشند. ريسک همواره در ذات بازارهاي مالي وجود دارد. از طرفي بسياري از سرمايه گذاران تمايل به پذيرفتن ريسک‌هاي بالا را ندارند.

تقسيم‌بندي‌هاي متفاوتي براي بازارهاي مالي وجود دارد که در زير تنها به بخشي از آن‌ها اشاره خواهد شد. در هر کدام از اين بازارها ابزارهاي مالي خاصي مورد داد و ستد قرار مي‌گيرند:

1) طبقه بندي بر اساس حقوق و ادعاي مالي

Ø     بازار سهام[1]

Ø     بازار بدهي[2]

     اين طبقه بندي بر اساس حقوق و ادعاي مالي صورت گرفته است. هنگامي‌که شما سهام يک شرکت را مورد مبادله قرار داده‌ايد در حقيقت در مالکيت آن شرکت تغيير ايجاد کرده‌ايد. دريافت سود، حق راي و اعمال نظر در مديريت و اداره شرکت، طلب شما هنگام ورشکستگي، ... همه و همه در هنگامي‌که شما سهامدار هستيد با هنگامي‌که داراي طلب از شرکت هستيد متفاوت است. البته ابزارهايي نيز طراحي شده‌اند که خصوصيات مشترکي با ابزارهاي سهم و ابزارهاي بدهي دارند[3].

2) طبقه بندي بر اساس سررسيد

بازار کوتاه مدت (بازار پول)[4]: بازاري است که ابزار مالي با سررسيد کمتر از يک‌سال در آن مورد معامله قرار مي‌گيرد و در واقع بازار اسناد بدهي کوتاه مدت است.

بازارهاي بلند مدت (بازار سرمايه)[5]: بازاري است که ابزار مالي با سررسيد بيش از يکسال در آن مورد معامله قرار مي‌گيرد و در واقع بازار اسناد و اوراق بدهي بلند مدت و سرمايه است.

3) طبقه بندي بر اساس ساختار بازار

بازار اوليه[6]: بازار اوليه بازاري است که در آن وام گيرنده اوراق بهادار جديدي را منتشر مي‌کند و در ازاي وجه نقد به سرمايه‌گذار مي‌فروشد(Jones (2001)). در اين بازار سهام، اوراق قرضه، اختيار معامله، پيمآن‌هاي آتي و ساير اوراق بهادار براي اولين بار پس از انتشار معامله مي‌شوند.

بازار ثانويه[7]: اين بازارها که به آن‌ها بازارهاي دست دوم نيز گفته مي‌شود، بازارهايي هستند که در آن‌ها ابزارهايي که قبلا در بازارهاي اوليه منتشر شده‌اند مورد معامله و داد و ستد قرار مي‌گيرند.

3) طبقه بندي بر اساس زمان معامله

بازارهاي آني[8]: که به آن‌ها بازارهاي نقد نيز گفته مي‌شود بازارهايي هستند که در آن‌ها کالا و اوراق بهادار به منظور تحويل فوري معامله مي‌شوند. قيمت چنين معامله‌اي را قيمت آني گويند.

بازارهاي آتي[9]: در اين بازارها مالکيت داراييهاي موضوع معامله پس از انجام قرارداد و معامله فورا منتقل نمي‌شود بلکه زماني مشخص مي‌شود تا در آن زمان دارندگان اسناد آتي مربوطه بتوانند در صورت تمايل اقدام به انتقال مالکيت داراييهاي موضوع قرارداد بکنند.

تنها همين دسته بندي‌هاي فوق (که بسيار ابتدايي است) نشان مي‌دهد که تعداد و تنوع ابزارهاي مالي تا چه حد است. ده‌ها نوع ابزار مالي مختلف در هر يک از دسته‌هاي فوق معامله مي‌شود. در حقيقت وجود اين تنوع از ابزارهاي مالي است که موجب مي‌شود سرمايه‌گذاران مختلف با نياز‌ها و اهداف متفاوت وارد عرصه سرمايه‌گذاري شوند، تجميع سرمايه صورت گيرد و سرمايه‌هاي راکد به کار گرفته شوند.

در يک تقسيم‌بندي کلي ابزارهاي مورد معامله براي تامين مالي شركت‌ها  از دهه 1970 ميلادي به شش دسته اصلي تقسيم شده‌اند.((Carow, et al.):

1.      سهام عادي

2.      بدهي غير قابل تبديل[10]

3.        بدهي قابل تبديل[11]

4.      سهام ممتاز غير قابل تبديل [12]

5.      سهام ممتاز قابل تبديل[13]

6.       اوراق بهادار با پشتوانه دارايي[14]

ابعاد بسياري براي نوآوري در ابزارهاي مالي وجود دارد. تغيير در سررسيد ابزار مالي (که به خصوص در مورد ابزارهاي بدهي به کار مي‌رود)، تغيير در زمان و نحوه پرداخت‌ها و دريافت‌هاي جريان نقدي ابزارهاي مالي و گذاشتن اختيارهايي روي ابزارهاي مالي (مثلا اختيار بازخريد اوراق قرضه[15]) تنها نمونه‌هايي از نوآوري‌هايي است که روي حجم وسيعي از اوراق قابل معامله در بازارهاي مالي انجام مي‌ود تا تامين مالي شركت‌ها و صنايع و به طور کلي تخصيص منابع بهتري صورت بگيرد. بنابراين با تغيير هريک از مشخصات در ابزارها و روش‌هاي تامين مالي پيش‌گفته دسته جديدي از ابزارها ايجاد مي‌شوند.

اصلي در نوآوري در ابزارهاي مالي دو هدف اصلي پيگيري مي‌شود: امکان جديد براي منتشر کننده اوراق[16]  يا سرمايه‌گذار و فراهم آوردن امکان قديم با هزينه کمتر.

شايد ذکر چند مثال به درک اين مطلب کمک کند که طيف وسيع اوراق بهادار مورد معامله چگونه نيازهاي مختلف سرمايه‌پذيران و سرمايه‌گذاران را پاسخ مي‌دهد. شرکتي که درآمدش با قيمت يک دارايي خاص وابسته است را در نظر بگيريد(توليد کننده همان دارايي). اين شرکت مي‌تواند با صدور اوراق قرضه که بهره آن‌ها بر اساس قيمت آن دارايي در بازارهاي جهاني تعيين مي‌شود[17]، همزمان هم تامين مالي مورد نياز خود را انجام دهد هم ريسک ورشکستگي را از خود دور کند. از طرفي چنين اوراقي براي سرمايه‌گذاراني که پيش بيني مي‌کنند قيمت دارايي مورد نظر رشد خواهد کرد و قصد سفته‌بازي[18] روي قيمت دارايي را دارند بسيار جذاب است. همچنين اوراق قرضه‌اي که در آن‌ها امکان به عقب انداختن زمان سررسيد وجود دارد[19]، هزينه‌هاي انتشار و تامين مالي مجدد[20] را به حداقل مي‌رساند. ابزارهايي که جريان‌هاي نقدي آن‌ها وابسته به نرخ بهره[21]  و يا نرخ ارز[22] است شركت‌ها را در مقابل تغييران اين نرخ‌ها بيمه مي‌کند.

تنوع ابزارهاي مالي به حدي است که در اين مجال کوتاه نمي‌توان به ذکر همه آن‌ها پرداخت. نکته‌اي که توجه به آن ضروري است، آن است که عده‌اي از سرمايه‌گذاران به قصد انتفاع از نوسانات قيمت و يا نرخها به سراغ اين ابزارهاي مالي مي‌روند و وجود چنين سرمايه‌گذاراني است که با ايجاد بازار به نقدشوندگي هر چه بيشتر اين ابزارها کمک مي‌کنند، جذابيت آن‌ها را بالا مي‌برند و امکان مديريت و پوشش ريسک را براي برخي ديگر از سرمايه‌گذاران و سرمايه‌پذيران فراهم مي‌آورند.

ايران و نوآوري‌هاي مالي

نگاهي اجمالي به ادبيات بازارها و نوآوري‌هاي مالي نشان مي‌دهد که در کشورمان با چه کاستي‌هايي مواجه هستيم. بدون شک يکي از دلايل پيشرفت صنعتي در کشورهاي پيشرفته (و به خصوص آمريکا)، توانايي جذب و به کارگيري سرمايه‌ها و تخصيص بهينه منابع بوده است. همان‌طور که گفته شد بخش بزرگي از اين مهم از طريق بازارها و ابزارهاي مالي صورت گرفته است.

بازار سرمايه کشورمان از فقدان ابزارهاي مالي مناسب که نيازهاي سرمايه‌گذاران مختلف را پوشش دهد رنج مي‌برد. در بازار پول نيز هيچ سيستمي براي هدايت هدفمند منابع به سمت صنايع و مشتريان وجود ندارد. نرخ سود افراد مختلف يکسان است. رتبه‌بندي اعتباري هنوز در کشور شکل نگرفته است. بانکداري الکترونيک در ابتداي راه است. بسياري از ابزارها هنوز زيرساخت قانوني خود را در کشور پيدا نکرده‌اند. اورا قرضه شرکتي هنوز بازار منسجمي ندارد و ...

وجود اين همه کاستي در بازارهاي پولي و مالي کشور اگرچه نقص‌هاي بسياري را در اقتصاد و صنعت ايجاد کرده است، اما نويدبخش فرصت‌هاي بسياري است. ابزارهاي بسياري در ادبيات مالي جهان وحود دارد که مي‌توانند با جمع‌آوري نقدينگي و هدايت بهينه آن‌ها به مهار مشکلاتي مثل بيکاري، تورم و رکود صنايع کمک کنند. راه حل بسياري از مشکلات در تغيير دائم تکنولوژي‌هاي سخت‌افزاري و نرم‌افزاري رايج نيست بلکه با توسعه بازارها و ابزارهاي مالي مي‌توان بر بسياري مشکلات فائق آمد.

                                                          به اميد ايراني سرافراز

                                                         سعيد اسلامي بيدگلي

بخش اول مقاله را از اين‌جا بخوانيد.

References:

1.     Carow K., Erwin G., And McConnell J.; 2001; A Survey of U.S. Corporate Financing Innovations: 1970-1997; “The New Corporate Finance”; Mc-Grow Hill

2.     Chew Jr. DH., Ster Stewart & Co.; 2001; Introduction: Financial Innovation In The 1980s And 1990s; “The New Corporate Finance”; Mc-Grow Hill

3.     Hull, John, C.; 2002; Option, Futures, and Other Derivatives; fifth edition; Prentice Hall.

4.     Jensen M.; 1993;  The Modern Industrial Revolution, Exit, and the Failure of Internal Control Systems; The Journal of Finance

5.     Jones, Charles, P.; 2001; Investments Analysis and Manageme; Prentice Hall.

6.      Kolb, Robert, W.; 1996; “Financial Derivatives” second edition; Black Well Business

7.     Merton R., Perold A.; 1993; THEORY OF RISK CAPITAL IN FINANCIAL FIRMS; Journal of Applied Corporate Finance

8.     Miller M.; 1992; FINANCIAL INNOVATION: ACHIEVEMENTS AND PROSPECTS; Journal of Applied Corporate Finance

9.     Rawls SW., Smithson CW.; STRATEGIC RISK MANAGEMENT; 1990; Journal of Applied Corporate Finance

10. Stewart GB., Glassman DM., Stern Stewart & Co.; 1988; THE MOTIVES AND METHODS OF CORPORATE RESTRUCTURING; Journal of Applied Corporate Finance

11.   حسيني چالشتري، سيد محسن؛ 1376؛ امکان سنجي طراحي قراردادهاي آتي در نظام مالي اسلام؛ پايان‌نامه کارشناسي ارشد؛ دانشگاه امام جعفر صادق.

12.   اسلامي بيدگلي، سعيد، 1383، مطالعه تطبيقي ابزاهاي مشتقه مالي در بازار سرمايه ايران و کشورهاي مختلف؛ پايان‌نامه کارشناسي ارشد؛دانشگاه صنعتي شريف